对于大股东和高管减持的公司，大家一般来说都会避而远之，内部人都不看好，我们普通投资者自然更没有看好的理由了。但今天我们要分析的华体科技，高管和原始股东已经连续减持了一年多。

　　在减持的影响下，股价自然也是萎靡不振。这样的公司，成哥为何会看好呢？下面容我为大家详细分解！

　　华体科技是一家主要是做城市照明业务的公司，从设计到产品、从施工到运营，已经具有完整的业务链条。

　　这里我们一定要要单独提一下智慧路灯，这是华体科技近两年转型的方向，也是未来华体科技成长的核心要素。

　　智慧路灯，是以城市公共设施综合高效利用为出发点，合理规划利用路灯的空间资源与电力资源，根据道路状况加载新能源汽车充电模块、城市应急广播、LED显示屏、监控、微基站、停车管理、井盖监测等，既能提高城市管理服务效率，也可以更方便的服务民生。

　　华体科技利用互联网和物联网技术以路灯作为智慧城市切入点，搭建基础硬件平台和服务软件平台，提供各项城市管理和便民服务以及各类城市大数据收集、传输及管理服务。智慧路灯是推动智慧城市建设的重要入口。

　　智慧城市硬件平台是以路灯为载体，搭载微基站、WIFI热点、汽车充电桩、显示屏、微环境、蓝牙扫描等各种传感设备，实现对城市的网格化覆盖。硬件平台示意图如下：

　　同时，智慧灯杆可以整合智慧交通领域的红绿灯、电子警察、卡口、指示牌等设备，实现多杆合一，较大提升城市形象，节约城市空间，避免重复建设。

　　华体科技自主研发生产了基于智慧路灯为基础的智慧城市管理软件，并持续进行更新优化，智慧城市管理软件是以智慧路灯为入口，建立在城市物联网平台上的城市大数据采集分析应用平台,搭载于智慧路灯上的智能硬件传感器在路灯盒子的连接下，与互联网云平台做连接，为智慧城市管理平台提供硬件和网络基础支撑。能轻松实现智能照明管理、城市监测、视频监控、LED信息推送、智慧充电、一键报警、智慧停车、IP广播等智慧城市管理功能和新场景服务。

　　大数据服务是指以智慧路灯为载体收集各种城市大数据，让路灯成为信息采集终端，通过光纤、无线网络等通讯通道将数据传输至大数据中心并加以分析利用。大数据收集、传输及管理服务如下：

　　华体科技业务涵盖设计、路灯、灯杆、集成等产业链所有的环节，是国内上市公司中唯一的全产业链布局者且专注于照明领域。并且从“智慧路灯硬件”+“智慧城市软件平台”两方面进一步加大智慧城市板块的业务，布局设计、路灯、灯杆和集成等多个环节，形成全产业链布局，研发完成并发布华体智慧城市软件平台2.0版，产业链布局抢占先机。

　　落地多个“首个”项目：（1）华体科技落地了全国首个智慧灯杆运营项目—丽江项目；（2）首个与腾讯落地智慧灯杆及运营项目—成都绿道项目；（3）落地首个智慧灯杆专项债项目—四川眉山项目。

　　在站址合作上，华体科技2018年与中国铁塔签订战略合作协议，在成都的4G和5G基站建设上，中国铁塔与华体科技展开大规模紧密的合作，将5G基站安装于华体科技投资安装的智慧路灯上。

　　华体科技2018年进入华为eLTE产业联盟，智慧城市软件平台也在应用层全面接入了华为OceanConnect开放平台，成为华为建设智慧城市的重要合作伙伴，联合华为进行全球市场推广。2018到2019年，华体科技与华为联合打造国内首个基于eLTE-IoT技术研制的智慧路灯“维克多”。

　　与腾讯云计算公司等联合中标约8.74亿元的由成都天府绿道建设投资有限公司组织的成都市环城生态区生态修复综合项目（南片区）、（东、西片区）智慧绿道社会合资合作方招标项目。

　　毛利率维持在30%以上，净利率维持在10%以上，ROE稳定在15%左右，这算是相当的好的盈利能力了。缺点在于收现比比较低，2016年以前还有100%以上，这三年越来越低，2019奶奶只有68%。

　　华体科技流动资产占比70%左右，属于轻资产公司，资产复制率除了上市两年较低之外，始终保持在40%左右，但根据一季报披露，有息负债占比只有14%。速动比率和流动比例年年在下降，偿还债务的能力有下降趋势。

　　从资产负债表不难发现，华体科技的和应付都非常高，一方面华体科技的客户都是政府机关和大规模的公司，话语权较弱，一方面对下游供应商的话语权较强。跟企业的商业地位匹配，具有很大的合理性。

　　华体科技的存货周转率逐年提高，运营能力优秀，但应收账款周转天数大幅度提高，资金回收能力不足。

　　很明显，最近两年，随公司发展速度的加快，现金流量慢慢的变差。这也是华体科技当前的主体问题之一，但考虑到公司的客户主要是政府机关和大规模的公司，违约的风险比较小，但可能会存在延期的可能。

　　伴随着我国综合经济实力的提升、人民生活水平的改善和各行各业对照明环境要求的逐年提高，多年来我国照明行业从始至终保持快速、持续、稳定的发展。根据中国照明学会相关数据，2017年我国照明行业销售总额达到5,800亿元同比增长7.41%。从2011年到2017年七年间，我国照明行业主要经营业务收入从3,500亿元增长到了5,800亿元，年均增长率为9.03%。

　　近年来，我国城市建设呈现快速地增长的态势，作为城市基本的建设的一部分，城市照明行业也得到了快速的发展。城市照明的加快速度进行发展，极大的改善了城市人居环境的质量，提高了城市公用服务的管理上的水准；同时为相关从事城市照明行业的企业创造了良好的发展机遇。

　　作为城市照明的主体，城市道路照明伴随我国城市建设的快速地发展，获得了快速的增长。国家统计局数据显示，从2006年-2017年间，我国城市道路照明路灯数量由1,283.70万盏增加到2,593.63万盏，年均增长率为6.62%，城市道路照明行业保持持续快速健康发展。

　　国家城市道路建设的投入对城市照明行业的市场变化趋势有重要影响，而城市道路建设长度及面积将会直接决定城市照明的市场需求。近些年来，随国家对于道路建设的持续投入，我国城市年末实有道路长度和面积已连续多年增加，这直接带动了每年城市道路照明路灯数量的增加。与此同时，随着城市车辆与人口的增加，慢慢的变多的城市进行大规模道路拓宽改造工程，并进行城市风貌改善，以提升城市景观品味。

　　随着各地政策的推动，夜游经济的促进，景观照明工程市场规模不断的提高。根据中国照明网和中国采招网的统计数据，景观照明工程招标信息从2015年的2,378个增加至2018年的4,873个，呈现逐年增长趋势。

　　受益于中国基建和各级政府景观亮化项目的稳步增长、旅游景区景观改造和智慧城市建设等方面政策的推广支持，中国慢慢的变成了全球最大的景观亮化市场。

　　未来在新型城镇化、智慧城市、智能照明、5G科技等多因素的驱动下，景观照明市场需求将持续快速增长。

　　随着我国城镇化进程的不断推进，城市照明行业发展十分迅速。由于传统城市照明产品技术及资本门槛较低，整个城市照明行业表现出中小型公司数较多、规模企业相对较少、市场集中度低、产品差异性弱等特点。

　　城市照明行业产品运输成本比较高，行业内的市场区域区分较为显著。从区域分布来看，我国照明企业大多分布在于江苏、浙江、广东等省市，并且以上述省市为中心形成了明显的产业聚集区，而且这些省市本身的市政设施建设工程兴建和改造项目规模较大，有利于其在当地拓展市场。

　　在中西部地区，城市照明公司数较少，相对于整个中西部地区持续扩大的市场需求，大规模城市照明企业稀缺。但随企业市场布局的推进，诸如华体科技在内的城市照明企业营销网络和供应商已逐步向全国覆盖，以满足全国范围的市场需求，城市照明的地域性特征有望逐渐降低。

　　城市照明行业产业链包括方案规划设计、产品研发制造、工程建设项目施工和后期的管理维护服务等诸多环节。但由于人才、资金和技术限制，企业规模较小，许多企业甚至还停留在“夫妻店”、“父子店”的手工作坊式经营阶段。受此制约，行业内绝大多数企业仅仅从事产业链的某一环节，甚至某一环节的部分加工阶段。

　　代表行业发展趋势的个性化定制、LED和智能控制管理系统的大规模推广以及运行管理维护外包、EMC模式的广泛采用都需要大量的人才、资本和技术储备。

　　也只有领军企业才有实力为客户提供城市照明完整产业链的全过程服务，推进产业链技术革新，各环节之间相互促进，协同发展。而广大的中小型同行业企业则逐渐被边缘化，市场空间进一步压缩。

　　作为城市公共市政建设的一部分，城镇化的建设将直接推动城市照明行业的发展。近年来，我国城镇化进程快速推进，城镇化率慢慢地提高，在2009-2018年10年间，我国的城镇人口已从6.45亿增长到8.31亿，城镇化率从48.34%增长到59.58%，年均增长1.26个百分点。

　　目前，我国城镇化率已与世界中等水准相当，但与发达国家70%的城镇化率中等水准仍有很大的差距。伴随着城镇化的不断推进，我国城镇化率仍将继续提高，城镇人口也将继续增长。根据预测，到2020年我国城镇化率将达到60%左右，2030年将进一步达到66%左右，届时将新增3亿城镇居民2。在城镇化快速推进的背景下，国家对于道路照明等市政基础设施建设投入将持续增长。随国家继续加大对于城镇化建设的投入，城市照明行业将继续保持快速增长。

　　城市照明工程属于城市基础设施建设，是由国家投资的公共设施建设的一部分。国家城市道路建设的投入对城市照明行业的市场变化趋势有重要影响，而城市道路建设长度及面积将会直接决定城市照明的市场需求。近些年来，随国家对于道路建设的持续投入，我国城市年末实有道路长度和面积已连续多年增加。

　　国家统计局的多个方面数据显示，2006年，我国年末实有道路长度为24.1万公里，到2017年已达39.8万公里，年均增长率4.09%；年末实有道路面积从2006年的41.09亿平方米上升到2017年的78.89亿平方米，年均增长率为6.01%。

　　实有道路长度和道路面积的持续增加，直接带动了每年城市道路照明路灯数量的增加。与此同时，随着城市车辆与人口的增加，慢慢的变多的城市进行大规模道路拓宽改造工程，并进行城市风貌改善，以提升城市景观品味。城市照明作为

　　过去30年，随着中国经济和社会的加快速度进行发展，城市景观照明得到了迅猛的发展，城市照明作为展示城市形象、促进“夜游经济”和夜间消费的重要手段，受到了各地城市建设部门的普遍关注。现代城市景观照明不仅呈现了城市人文、城市历史、城市文化等城市底蕴，同时促进旅游业的夜间商业活动，体现了经济价值。城市景观照明不仅装扮城市，还能体现城市文化，展现城市魅力，促进城市旅游收入，提升旅游消费，体现了社会价值。近年来，在“夜游经济”概念兴起的背景下，对城市景观照明提出了新的要求，城市景观照明内在价值体现和升级必然会推动照明行业的健康持续发展。

　　2019年8月，《国务院办公厅关于进一步激发文化和旅游消费潜力的意见》（〔2019〕41号）明白准确地提出要全力发展夜间文旅经济。鼓励有条件的旅游景区在保证安全、避免扰民的情况下开展夜间游览服务。丰富夜间文化演出市场，优化文化和旅游场所的夜间餐饮、购物、演艺等服务，鼓励建设24小时书店。到2022年，建设200个以上国家级夜间文旅消费集聚区，夜间文旅消费规模持续扩大。夜间文旅消费规模的持续扩大将提供广阔的市场。

　　党的十九大报告提出，加强应用基础研究，为建设智慧城市提供有力支撑。智慧城市产业具有可持续性、高成长性的特点，是打造新经济发展引擎的重要路径、发展新经济的重要路径选择。智慧城市集合了数字、智能、绿色、流量和共享经济特征，具有广阔发展前途。通过智慧城市建设，构建集智慧城市大数据云计算中心、智慧城市软件平台、智慧设备创新研发、生产制造、智慧城市运营、工程安装维护为一体的全产业链，拉动新一代通信芯片、NB-IOT等物联网核心通讯技术芯片和模组、多媒体信息发布系统、智慧路灯、新能源充电桩、智能储能模块、智能监控摄像头及安防系统、智慧照明控制管理系统、智慧停车系统、WIFI系统、环境监视测定系统、应急报警系统、网络音箱系统等相关智慧设备产业，实现数据和流量收集共享、智能管控、低碳节能，不仅是城市基础设施的提档升级和城市现代化管理的需要，而且也是培育城市经济发展内生动力、提升经济发展质效的需要。

　　将传统路灯全面升级改造为智慧路灯，是智慧城市建设有效切入路径和新一代网络建设的重要基础。由于路灯是政府资源，智慧路灯的特点是共建共享、集约建设。因此由政府将原来路灯资源盘活，对全市的智慧路灯进行统一的投资、建设及运营，既可以充分的利用路灯这一宝贵的城市点位优势资源，又可在政府的统筹下统一规划、合理有序地新建和改造智慧路灯，对智慧城市的发展和推进形成有力支撑。将传统路灯全面升级改造为智慧路灯，是行业未来的发展方向。

　　本行业所在产业链的上游大多分布在在钢材企业、LED光源企业、集中控制器芯片、单灯控制器芯片制造企业等。下游产业则主要面对各级城市市政管理部门、改造中的照明领域和普通用户照明领域，包括道路照明、商业照明、庭院照明、楼宇亮化、室内照明、装饰性照明等。

　　上游产业对整个城市照明行业的影响大多数表现在价格和技术等方面。从价格来看，本行业直接受到钢材市场变化的影响，灯具产品价格随着钢材等原材料的价格变化做出相应的变动。而LED产品和城市照明智能控制系统两个领域则更多受到技术层面的影响，上游领域的外延片和芯片技术的提升对LED和智能控制照明系统应用领域的持续拓宽起到了至关重要的作用，直接决定了LED产品和城市照明智能控制系统技术工艺与生产成本。

　　城市照明行业的下游直接面向包括道路照明、商业楼宇亮化、景观照明在内的城市市政设施建设工程建设市场。随着城市市政建设的节奏不断加快，城市照明的市场需求也稳步跟进，为城市照明行业创造了广阔的市场空间。同时，城市照明行业本身的产品设计以及经营模式创新等方面的突破也将影响其下游市场的革新，为创造更好的城市照明环境贡献力量。

　　随着城镇化进程不断加快，我国城市照明行业发展十分迅速。从城市照明行业发展来看，整个城市照明行业表现出中小型公司数多、规模企业相对较少、企业集中度低、产品差异性弱等特点。而在照明方案设计、产品研发制造以及LED照明产品制造、照明工程项目施工、城市照明智能控制系统等不相同的领域又表现出不同的竞争特点。

　　华体科技利用城市照明行业加快速度进行发展的良好机遇，将城市照明所涉及的照明方案设计、产品研发制造、项目工程安装及后期的运行管理维护等全过程服务合理规划并紧密结合，建立了完善全产业链的布局，成为行业领先的城市道路照明整体方案提供商。报告期内，华体科技总实力和行业影响力持续扩大，由此奠定华体科技在行业的领头羊，“华体照明”慢慢的变成了我国西部城市照明领先品牌。根据中国照明学会相关资料，华体科技在全国城市道路照明生产企业中名列前茅。

　　城市照明行业涉及领域广、跨度大，最重要的包含照明方案设计、产品研发制造、工程建设项目施工和城市照明管理服务等环节，华体科技的经营事物的规模囊括了上述几大领域。华体科技在行业内的竞争对手主要也分布在这几个领域。

　　华体科技业务涵盖了照明方案设计，尤其是文化定制产品的设计、产品研发制造、工程建设项目安装和城市照明管理服务所有的环节，能够为客户提供城市照明的整体解决方案。而上述竞争对手经营事物的规模多集中于城市照明解决方案的某一个或几个环节，相较于华体科技提供整体解决方案，缺少照明方案设计、产品研发制造和工程建设项目安装等环节的协同效应，市场竞争力将受到一定影响。

　　从传统路灯到文化路灯，再从文化路灯到智慧路灯，产品的科技含量和附加值都慢慢地提高，华体科技当前已是智慧路灯龙头。作为智慧路灯的有突出贡献的公司，华体科技从“智慧路灯硬件”+“智慧城市软件平台”两方面进一步加大智慧城市板块的业务，布局设计、路灯、灯杆和集成等多个环节，形成全产业链布局，研发完成并发布华体智慧城市软件平台2.0版，产业链布局抢占先机。

　　7月20日，广州市推出《广州市快速推进数字新基建发展三年行动计划（2020—2022年）》，这个全国首个数字新基建行动方案率先将“智慧灯杆”写入新基建行动方案。在7月7日新基建方案发布当场，广州已同步连发《广州市智慧灯杆建设管理工作方案》、《2020年度智慧灯杆试点建设工作规划》两道“新令”，能够说是打响地方智慧基建的第一枪。

　　2020年5G等新基建浪潮翻涌而来，为5G的“天然载体”智慧灯杆的发展带来肉眼可见的新契机。方证证券报告，由采招网、电力招标网等招标中标信息可知，单是2020年上半年，智慧灯杆中标项目就达到100个，项目总规模达246.51亿元，几乎是2019同期的10倍！

　　据CTIA预测，2021年我国以智慧灯杆为入口的各种硬件及服务的市场规模或为3.7万亿元，占智慧城市市场总规模的20%。根据知名技术调查机构Technavio报告，预计2020-2024年，全球智能灯杆市场规模预计将增长79.7亿美元。

　　从单纯的卖产品、到参与运营，到地方债的支持，一种原因是出于财政资金支持力量的不足的被动选择，一方面也打开了行业发展的天花板，打开了后期运营收入的空间。而且随着运营模式的转变，灯杆企业不仅需要出示智慧灯杆，且要负责数据运营和各下游平台对接，对灯杆企业提出了更加高的要求，话语权和议价能力随之进一步提升。

　　省外的营收占比呈上涨的趋势，近几年省外营收已经占到一半以上，但省外的收入原来也是以西南和西北省份为主。

　　近几年来华体科技在西南地区基本盘稳定增长的前提下，加大了在长三角和珠三角的推广力度。今年广东省明确快速推进数字新基建发展，智慧路灯行业是重要的收益行业，依照我们调研的信息，新体科技在广东的智慧路灯项目中斩获颇丰。

　　7月29日，蚌埠市高新技术产业开发区管委会与国信华阳、蚌埠市城市投资控股有限公司、华体科技三方签订5G多杆合一智慧路灯研发生产基地投资协议和项目合作协议。根据投资协议，国信华阳、蚌埠市城投、华体科技将在蚌埠市高新区合资成立5G多杆合一智慧路灯研发生产基地。蚌埠市4万套、39亿智慧灯杆新建改造明确列入计划开工，公司西南市场业务稳固，项目合作协议签约助力开拓华东等市场。

　　从2019年初以来，公司高管及原始股东持续出现减持。上半年刚发行了可转债，公司实控人就减持了可转债。是否企业存在经营方面的问题呢？

　　我们从公司的供应商、当地政府等多方面了解，华体科技在当地的口碑较好，运营也非常扎实，82年的董事长梁熹更是年富力强，多获好评。

　　我们再看看公司高管的薪酬水平，从2016年以来，公司高管的最低薪酬不足20万，最高的也没超过45万（2017年上市当年董事长梁熹得到了61万除外）。

　　减持的原始股东都是财务投资机构，在当前的价位上已经获利颇丰，退出也有非常大的合理性。控制股权的人减持可转债只是一个套利机会，虽然有点耍流氓，但也无可厚非，同时他们也出具了《关于实际控制人承诺不减持公司股份的公告》，说明实控人对公司依旧很看好的。

　　前面财务分析部分我们已分析过华体科技的现金流质量不佳的问题。这个因素确实是制约长期资金市场对于华体科技评价的一个主要的因素。但我们将华体科技与同行比较，察觉缺陷其实是共性的，华体并非最差，而且考虑到主要客户都是政府机构，坏账的可能性不大。

　　名家汇和华体科技主营业务以大中型照明工程项目施工为其最主要的业务，客户集中于市政客户及大型国企，更具有相似性。雪莱特和得邦照明生产制造LED光源及光源模组照明产品，与华体有一定的差异，从毛利率等指标也有一定的体现。

　　同时，华体科技的坏账计提准备也算谨慎，通过和名家汇账龄结构及计提比例的比较可见一斑。

　　智慧路灯行业属于新兴的行业，行业的成长逻辑还有争议，有人觉得是简单功能的叠加，技术门槛不高，想象空间存在限制；同时对于路灯企业作为运营主体的商业模式有质疑，对于其能否整合各方面资源，高效运行并产生收益存在质疑。

　　这个问题比较宏观，短期难以证实或证伪。但从目前国家的发展规划，从企业的订单量来看，目前具备比较好的布局价值。华体科技在手订单10多个亿，行业又处于井喷阶段，最近几年业绩的高成长是非常可期的。

　　按照华体科技往年的PE走势和最近两年的成长性，中位数偏高一点的50倍估值是合理的，按照卖方的业绩一致预期，当前的前瞻PE为23.71倍，股价具有翻倍的空间。

　　特别说明一下，估值是个主观性很强的工作，各位一定要客观的看待，更欢迎提供不同的视角和观点来交流。

　　成哥注意到华体科技的可转债情况，且不论可转债本身“下跌有保底，上涨无极限”的特性，华体科技当前股价已经跌破下调转股价的临界值（33.99*0.85=28.89元），我数了一下，截止2020年8月14日，近期已有11个交易日价格低于28.89元，也就从另一方面代表着再有4个交易日低于该价格，转股价就可能下调了。一旦下调，可转债的价值将会大幅度提高，相应的价格自然也会大幅度提高。（基于这点考虑，成哥本来打算晚发几天的，但想想还是发吧，只希望关注到的大佬们不要着急，股价再压四天，想买的可以买可转债，让我们大家一起见证一个机会的诞生。）

　　但有个问题是华体转债的流动性太差了，想买个几万元还凑合，要买个几十万元就会造成巨大的波动了，更大的资金就不要考虑了（这样一个时间段小散的优势就反映出来了）。

　　最后说明一下，成哥持有该股票，分享只为展示研究逻辑和流程，可能会存在纰漏和不足，小伙伴们可以借鉴和批驳，但投资决策一定要自己来定，不可盲目抄作业。

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